通常认为中国利率市场化以后，利率水平将由“市场决定”。但是，利率不是一个普通商品的价格，而是货币的价格。货币的价格如果没有一个“锚”，币值就会趋于不稳定。本文认为一个更完整的的表述应该是，利率由央行货币政策和市场共同决定。货币政策的功能是为市场利率提供一个短期“锚”或目标利率，而市场力量则围绕这个短期锚利率决定“期限溢价”和“风险溢价”，从而建立完整的收益曲线。 货币政策目标利率的制定，需要央行对中国经济的“自然”或“均衡”利率（即所谓泰勒法则中的r*）有一个理论的认识和经验的把握。中国利率何处去？一个简单的回答是，央行想要它去哪里，它就会去哪里。但是，如果央行对自然利率没有一个准确的把握，就很难实现稳定币值的政策目标。本文对利率市场化以后货币政策如何制定和操作短期目标利率提出一个框架，并对中国当前的均衡利率进行初步估算，以达到抛砖引玉的效果。

本文建立一个含有商业银行风险承担意愿的一般均衡模型，同时，将货币政策目标和金融稳定目标纳入统一的政策目标分析框架。理论模型的分析结果表明：在单一货币政策目标的情况下，货币政策与金融稳定政策具有完全替代性；当且仅当货币政策和金融稳定政策充分协调时，才能实现物价稳定和金融稳定的政策效果。

利率工具作为央行货币政策的重要组成部分，也是实施货币政策的主要手段之一。中央银行根据货币政策实施的需要，适时地运用利率工具，对利率水平和结构进行调整，以此影响社会资金供求状况，调节微观经济主体的具体经济行为，进而实现既定的货币政策目标。 自2008年经济危机以来，中国人民银行多次利用存款准备金率和利率工具对国家宏观经济进行调节，特别是2010年以来为了应对由之前过度宽松货币政策导致的严重通胀形势，央行5次提高存贷款基准利率，12次提高存款准备金率至21.5%的历史高位。尽管如此，但是国内利率水平依然处在低位，实际利率持续为负。存准率过度提高导致货币供给大幅减少，利率水平维持低位使货币需求上升，这样扭曲的货币政策导致了我国宏观经济在各方面的失衡，并且遭到了来自各界的非议。究竟利率工具的宏观经济调控效果如何呢，为何央行不愿意使用价格型货币政策工具——利率进行调控呢？虽然目前存准率工具的使用次数要远多于利率工具，但是随着今后利率市场化改革的深入推进和我国金融体制的开放改革，今后利率调控工具将会成为央行调节宏观经济运行节奏的主要手段。因此，研究利率政策调控对宏观经济的影响将有助于我们明确利率调控的效果、认清宏观经济变化的原因，在利率市场化的背景下也能够为央行制定科学的货币政策提供决策依据。 本文是按照“回顾改革以来利率政策的调整历史→实际利率变动对主要宏观经济目标的实证检验→影响利率政策效果的原因分析→增强利率调控效果的政策建议”的基本思路，展开全文的分析讨论。在对改革开放三十年以来的利率政策历史回顾分析的基础上，采用定性和定量分析相结合的方法，对利率变动与经济增长率、通货膨胀率以及城镇登记失业率进行实证检验，得出不同阶段实际利率的变化对不同宏观经济目标的影响。在此基础上得出全文结论，实际利率与经济增长率的关系从正相关逐渐发展为负相关，与通胀率则是显著的负相关，而实际利率与城镇登记失业率则呈现很弱的相关性。然后具体分析影响我国利率政策调控宏观经济效果的原因，主要包括利率管制政策、金融市场发展建设及经济主体行为三个方面。最后在前文讨论的基础上提出增强利率调控效果的政策建议，主要包括放松利率管制、继续推进利率市场化改革、完善货币市场发展建设、加强央行宏观调控能力等方面。 Interest rate policy is an important component of monetary policy，also the one main instruments of monetary policy implementation．According to the People’s Bank of China monetary policy needs in a timely manner，use of interest rate tools，include the level of interest rates and interest rate structure in order to affect the supply and demand of funds，micro-economic regulation of the main acts，and to achieve monetary policy objectives． After 2008 world economic crisis, the interest rate and deposit-reserve ratio has been changed more times to adjust China’s macroeconomic. Especially since 2010 to cope with the serious inflation caused by the prior overly lax monetary policy, the central bank raised the benchmark deposit and lending interest rates 5 times and 12 times to raise the deposit reserve ratio to 21.5% highs. In spite of this, but the domestic interest rate level is still low, the real interest rate is negative for longtime. Money supply is greatly reduced by the excessive increase of deposit reserve ratio, and monetary demand rises because the level of interest rates remains low. Such distortion of the monetary policy in our country makes our macro economy imbalance in all aspects, and has received criticism from all walks of life. How about the interest rate tool of macroeconomic regulation and control effect, why the central bank is not willing to use price monetary policy tools -- interest rate regulation? Although the deposit-reserve ratio has been changed more than the interest rate, but with the market-oriented reform of interest rate and financial system, interest rate regulation will be the main method of macroeconomic adjusting control. So studying on macroeconomic effects of real interest rate would help us to be more clearly knowing the results of the interest rate policy and understanding the reasons for changes in the economy. Furthermore，in our country, the interest rate is not fully market-oriented, the study is also helpful for authorities to make the correct monetary and interest rate policy. “Review the history of interest rate policy adjustment from Reform and Opening up→the empirical test of real interest rate on the main macroeconomic goals→the reasons analysis which have influence on the effects of interest rate policy→the policy recommendations which make interest rate regulation more effective" This is the main train of thought of this paper, around which expand the analysis and discussion. Based on the review of the history of interest rate policy after Reform and Opening-up from 1980, used the combination of qualitative and quantitative analysis, through analyzed the effects of real interest rates which impacted on the three macroeconomic objectives, include the GDP growth rate、the inflation rate and the urban registered unemployment rate, we get the result that in different stages, the interest rate policy have different impacts on economic objectives. At the last, we get the whole conclusion and analyzed the reasons which caused interest rate policy to be ineffective on the macro economy. Finally, according to China’s financial market, this paper gave some reform suggestions which can make interest rate policy to be more effective on macro economic adjusting control.

中国经济目前处于利率双轨制之下：银行体系中被管制的存贷款利率，和基本由市场决定的货币和债券市场利率共存。利率双轨制是中国渐进式改革的一部分，也是理解中国货币政策框架的关键。以存款利率上限为核心的利率双轨制决定了中国货币政策中数量与价格工具并存的特点，也意味着中国货币政策传导机制不同于发达国家。本文通过一个新的理论模型来解释利率双轨制下的中国货币政策传导机制，描述了不同情形下，货币政策目标如何通过各种政策工具传导至市场利率，并和信贷总规模一起实现货币政策对实体经济的调控。该理论模型的基本思路是：价格管制带来的扭曲需要由数量管制来纠正。实证模型结果显示：市场利率对基准存款利率调整最敏感，其次是存款准备金率的调整，公开市场操作在利率双轨制下效果则不太显著。

目前国际社会关于此次金融危机成因和教训的讨论很多，尤其是二十国集团华盛顿金融峰会以来，各界已经对金融监管、国际金融组织体系、国际货币体系等方面的改革达成了一些共识。本文将主要从货币政策的角度，对危机前货币政策进行系统性回顾，反思金融危机前的货币政策，并对危机后的货币政策目标进行探讨。

本文根据1996-2009年宏观经济季度数据，运用基于VAR的广义脉冲反应函数方法构建了我国货币状况指数，并考察其是否可以作为我国货币政策的信息指示器。研究表明：（1）货币状况指数对评价我国货币政策执行效果、分析影响货币政策立场松紧的主要因素具有重要参考价值，可以作为我国的货币政策指示器，以增强货币政策执行的准确性，同时我国货币政策的执行，在货币供给量渠道之外，还应重视利率和汇率传导渠道的影响；（2）货币状况指数能够提供我国货币政策最终目标未来变化的动态信息，可以作为我国货币政策目标的先行信息指标，以提高货币政策操作的前瞻性。

近几年，央行票据已经成为中央银行进行冲销操作，回收基础货币最重要的手段。 本文运用VAR模型、Granger因果检验等方法，对央行票据冲销操作的政策传导路径进行实证 检验。结果表明:央行票据的货币冲销效果在短期内是非中性的，它不仅通过影响基础货币直 接影响货币供给量，而且通过影响货币市场利率间接影响货币供给量;长期内央行票据冲销操 作对基础货币和狭义货币供给量能够产生一定影响，但对货币市场利率和广义货币供给量的影响趋于中性。

94年以来,我国对外汇体制进行了深入改革,实行了有管理的浮动汇率制,并实现了人民币在经常项下的可自由兑换。上述改革极大地影响了货币供给的形成机制,并在客观上要求中央银行加强汇率与货币政策的协调; 特别是在国际收支持续盈余的形势下,实行必要的对从冲操作,以实现控制通货膨胀的货币政策目标。