在需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力叠加的复杂形势下,妥善处置地方政府债务问题、牢牢守住不发生系统性风险的底线是确保当前我国经济稳定和发展安全的关键。文章以2010-2020年我国非金融上市公司年度数据为样本,采用2015年新《预算法》的正式施行作为外生政策冲击构造准自然实验,深入考察了地方政府债务治理对实体企业系统性风险的影响效应及作用机制。研究结果表明,地方政府债务治理通过杠杆失衡机制和信用关联机制,有效降低了实体企业的信贷错配、过度负债及杠杆操纵水平,显著弱化了实体企业间的担保关联和因影子银行与金融化活动引致的信用风险关联,从而有力缓释了实体企业的系统性风险。这一效应在政府隐性担保强、金融监管程度弱及城投债务期限长的地区尤为明显。经济后果上,地方政府债务治理对实体企业系统性风险的积极缓释效应,最终有利于促进企业经营业绩的平稳增长。文章的研究揭示了地方政府债务治理具有防范化解系统性风险以及消除经济增长隐患的重要政策效果,对于深化地方政府债务治理改革和防范化解重大经济金融风险具有重要理论启示。

基于2010年-2018年债券发行数据，政府隐性担保使得债券信用利差较低，债券主体具有更低的融资成本，政府干预越强，隐性担保越强。通过两个外生冲击考察两个方向的结构性变化：“紧”监管，旨在降低政府隐性担保的国务院43号文并未降低地方融资平台的隐性担保；“好”愿景，如果只是用愿景发布时间会得到错误结论，误认为没有改变政府干预强省份的隐性担保、反而收缩了投资，本文引入中欧班列市级特征和地理距离信息，发现一带一路确实增加了主要铁路枢纽节点城市的LGFV投资，其他距离中欧班列始发城市300公里内的LGFV也显著扩大投资。最后还考察了其他新变化的再检验，结果显示风险对冲能力不能有效拉动投资，只有债券市场国际化有助于扩大债券主体投资，而且这个结论不随是否城投债改变。本文提供的中欧班列市级特征证据有助于揭示一带一路对拉动地方投资的有力作用。

首先，本文基于GHM模型探究交易环境的积极变化对担保机构事前投资效率的影响，依托担保有效性的微观分析视角，检验地方政府性债务管理改革是否提升了金融市场的运行效率。其次，本文利用2010-2018年3728只城投债样本进行实证检验，得到以下结论：第一，地方政府性债务管理改革减弱了政府隐性担保与行政干预，提升了担保机构增信的有效性。第二，“43号文”的颁布对高信用平台公司发行城投债的担保增信有效性的提升作用更为显著。第三，在财政压力较小的地区，地方政府性债务管理改革对担保机构增信有效性的提升作用较好。最后，本文提出应提升政策叠加效应，增加专业担保机构在城投领域的担保供给量等政策建议。

本文深入探讨了“信贷所有制歧视”现象的微观机理。本文实证发现，国有企业比非国有企业债务成本显著更低，且该成本优势源自国有控股权的“政权关联效应”和“信息释放效应”。一方面，政府向国企提供隐性担保和资源倾斜，并能直接干预银行决策；另一方面，特殊的监管激励机制使国企信息更真实、风险偏好更弱，有更低的信息不对称风险。以上机制使银行信贷预期损失更低，交易成本更节约，“隐性合约收益”更大，因而会向国企提供更优的信贷条件。可见，“信贷所有制歧视”是当前制度下国企、政府和银行三方利益互动、理性选择的结果。减少政府对经济资源的直接掌控，削弱其与国企间的利益关联，并从制度上增强社会资源分配的公平性，才能从根本上化解“信贷所有制歧视”难题。