预期收益率

  • 详情 中国A股市场不确定性溢价与融资融券的不对称性
    本文基于Jurado et al.(2015)提出的大数据分析方法,提出了基于中国整体经济和金融市场不确定性的个股不确定性的度量方法,并检验了在存在卖空限制的中国A股市场中的不确定性的定价,着重研究了融资融券的不对称性对个股不确定性定价的影响。股票特质性波动率刻画了股票收益率中不能被市场风险因子解释的波动,通常被用于度量不确定性,本文提出其中与宏观金融不确定性的相关部分才会在市场中被定价。本文提出利用股票收益率与宏观金融不确定性指数的绝对相关系数来刻画在市场中被定价的个股不确定性,并发现不确定性越高的股票预期收益越低,即不确定性溢价在A股为负,这与Miller(1977)的理论相一致,即在存在卖空限制的市场上,不确定性越大的股票其价值被高估程度越大,因此预期收益率越低。本文进一步发现融资融券限制放开之后,不确定性的负溢价略有降低,市场的定价效率有所改善但并不明显,反映了市场中存在的卖空限制和隐性卖空成本较高,及其对市场定价效率的负面影响。因此,在中国A股市场合理地放开融资融券限制,特别是有效降低融券成本、引入长期投资者提供优质券源,能够降低融资融券的不对称性,改善市场的定价效率,从而更好地发挥金融市场的资源配置作用。
  • 详情 实物期权与 CAPM 的有效性检验
    考虑企业价值进而股票收益中实物期权及其影响的部分,本文利用随机贴现因子法理论上探讨了CAPM 是线性定价模型的本质,并据此指出实物期权资产或其可能的非线性影响是导致 CAPM 模型失效的原因。进一步,利用 1998-2012 年间我国沪深 A 股上市公司的数据,根据 Fama-French 市值规模和账面市值比,以及企业所处行业构造投资组合,通过比较实物期权调整前和调整后组合预期收益-贝塔关系的差异,实证发现调整实物期权将使得 CAPM 有效。
  • 详情 注意力与P2P投资者投资决策——来自人人贷的证据
    本文使用我国 P2P 平台人人贷网站的数据,研究注意力对 P2P 投资者投资决策的影响。研究发现, 当可选借款标的数量增加,使得投资者的注意力下降时,名义利率对投资决策影响增加,名义利率以外的信息对投资决策的影响降低。这是因为当注意力下降时,投资者更关注名义利率,同时忽略更多名义利率以外的信息。这使得投资者忽略更多关于借款人风险的信息,出现在预期收益率相同时,偏好高风险借款标的行为偏差,增加投资者和借款人之间的信息不对称。本文立足 P2P 市场这一适合研究投资者注意力对投资决策影响的场景,强调了注意力在 P2P 投资决策中的重要地位,进一步探讨了注意力在投资决策中的作用。
  • 详情 Market Crowd Trading Conditioning, Agreement Price, and Volume Implications (市场群体的交易性条件反射、接受价格以及成交量的涵义)
    It has been long that literature in finance focuses mainly on price and return but much less on trading volume, even completely ignoring it. There is no information on supply-demand quantity and trading volume in neoclassical finance models. Contrary to one of the clearest predictions of rational models of investment in a neoclassical paradigm, however, trading volume is very high on the world’s stock market. Here we extend Shi’s price-volume differential equation, propose a notion of trading conditioning, and measure the intensity of market crowd trading conditioning by accumulative trading volume probability in the wave equation in terms of classical and operant conditioning in behavior analysis. Then, we develop three kinds of market crowd trading behavior models according to the equation, and test them using high frequency data in China stock market. It is hardly surprising that we find: 1) market crowd behave coherence in interaction widely and reach agreement on a stationary equilibrium price between momentum and reversal traders; 2) market crowd adapt to stationary equilibrium price by volume probability increase or decrease in interaction between market crowd and environment (or information and events) in an open feedback loop, and keep coherence by conversion between the two types of traders when it jumps and results in an expected return from time to time, the outcome of prior trading action; 3) while significant herd and disposition “anomalies” disappear simultaneously by learning experience in a certain circumstance, other behavioral “anomalies”, for examples, greed and panic, pronounce significantly in decision making. Specifically, a contingency of return reinforcement and punishment, which includes a variety of internal and external causes, produces excessive trading volume. The behavioral annotation on the volume probability suggests key links and the new methods of mathematical finance for quantitative behavioral finance.长期以来,金融的学术文献主要关注价格和回报率,很少考虑甚至完全忽视了交易量。新经典金融模型就没有供需量和交易量的信息。然而,与新经典框架理性投资模型的预计结果不同,交易量在世界的股票市场上是非常大的。我们基于Shi的价-量微分方程,根据行为分析中的经典性和操作性条件反射,提出了交易性条件反射的概念,并且用该方程中的累计交易量概率来计量市场群体交易性条件反射的强度。由该方程,我们得到三种市场群体的交易行为模型,并且用我国股市的高频数据进行实证分析。不难发现:1)市场群体在相互作用的过程中普遍地表现出相互一致的行为特征,趋势和反转交易者之间存在着一个大家都能够接受的稳态均衡价格;2)交易行为有时会导致稳态均衡价格出现跳跃、带来预期收益率,这时,市场群体在开放的反馈环中,通过与环境(或信息和事件)之间的相互作用,由成交量概率的增加或减少来适应该均衡价格的变化,趋势和反转交易者也会通过相互转换保持市场群体行为的相互一致性; 3)尽管在某特定环境下市场群体通过学习实践,羊群和处置行为同时消失了,但是其他行为“异象”,例如贪婪与恐慌,在决策中却表现的十分显著。特别地,收益率强化和惩罚过程,其中包含各种内外因素,导致过度交易量。累计交易量概率的行为诠释为计量行为金融学提供了关键性的纽带作用和数学金融的新方法。
  • 详情 基于于区间数的风险管理投资组合问题研究
    通常的投资组合模型中分别以历史收益率的算术平均值和方差-协方差矩阵来定义证券组合 的预期收益和风险, 本文中我们引入专家的经验和评级, 利用模糊数学中模糊数的概念, 提出了一 个用区间数定义证券预期收益率和风险的投资组合模型. 为了能将该模型应用于风险管理领域, 我们把模糊规划模型转化为了一个极大极小最优化问题, 在满足一些特定条件的前提下,我们得到 了该模型的最优解应该包含在一个有界不可数点集中的结论. 本文得出的理论和实证结果对资本 市场中基金公司等投资机构进行风险资产投资策略的选择和投资风险管理都有重要的指导意义.
  • 详情 卖空约束、市场质量与资产价格
    本文基于理性预期框架研究了卖空约束对市场质量(包括流动性、私人信息的揭示程度以及波动性)以及资产价格的影响。研究结论表明,与卖空约束不起作用时相比,卖空约束起作用时进入市场的私人信息总量更少,信噪比更低,因而价格的信息含量(或信息效率)更低,这将使得风险资产供给量的不确定性对价格的冲击更大,即相同数量的指令对其价格变化的影响更大,并且均衡价格对私人信息的反应程度更弱,因而卖空约束起作用时的市场质量更差,表现为流动性更差、私人信息揭示程度更低、波动率更高。而随着不受卖空约束而进入市场的知情交易者比例增大,市场质量会逐渐转好。同时,卖空约束起作用时进入市场的私人信息总量减少会导致市场信息不对称程度提高,使得交易者平均意义上要求更高的预期收益率作为补偿,从而最后的均衡资产价格不是高估而是下跌。研究结果为Boehmer et al.(2009)等关于卖空约束的最新实证研究结果提供了较好的理论支撑。
  • 详情 不确定环境下结构类理财产品的定价与投资策略
    在结构类金融产品的定价和投资文献中,有两个主要悖论,一是产品的定价过高,且复杂产品的价格高于简单产品的价格;二是投资者偏好复杂产品而非简单产品。本文在不确定性框架下研究结构类产品的定价与投资问题,所得结论是产品的溢价部分主要用于对冲市场中的不确定性,复杂产品利于风险分散且投资者对复杂产品预期收益率水平的估计较高,部分解释上述悖论。
  • 详情 关于组合理论的非科学本质
    本文概述笔者在投资者行为和股票价格行为的研究上取得的研究成果。在这些研究成果的基础上,论文对与组合理论紧密相关的4个关键问题:如何计算股票的预期收益率、股票的预期收益率与股票实际实现的收益率的关系、股票预期收益率的方差能否准确地度量股票的风险、均值/方差原则能否科学地描述和度量股票实际实现的收益率和风险之间的关系,进行分析。 分析结论表明:均值—方差原则无法科学地描述和度量股票实际实现的收益率与风险之间的关系;在实际应用中,投资者如果按照均值—方差原则构造和挑选最优股票组合,结果只能是被误导。
  • 详情 卖空约束、市场质量与资产价格
    本文基于理性预期框架研究了卖空约束对市场质量(包括流动性、私人信息的揭示程度以及波动性)以及资产价格的影响。研究结论表明,与卖空约束不起作用时相比,卖空约束起作用时进入市场的私人信息总量更少,信噪比更低,因而价格的信息含量(或信息效率)更低,这将使得风险资产供给量的不确定性对价格的冲击更大,即相同数量的指令对其价格变化的影响更大,并且均衡价格对私人信息的反应程度更弱,因而卖空约束起作用时的市场质量更差,表现为流动性更差、私人信息揭示程度更低、波动率更高。而随着不受卖空约束而进入市场的知情交易者比例增大,市场质量会逐渐转好。同时,卖空约束起作用时进入市场的私人信息总量减少会导致市场信息不对称程度提高,使得交易者平均意义上要求更高的预期收益率作为补偿,从而最后的均衡资产价格不是高估而是下跌。研究结果为Boehmeretal.(2009)等关于卖空约束的最新实证研究结果提供了较好的理论支撑。
  • 详情 结构突变、推定预期与风险溢酬:美元/人民币远期汇率定价偏差的信息含量
    本文对人民币DF和NDF市场上不同期限的美元/人民币远期汇率定价偏差中所蕴含的信息在理论上和实证上进行了多角度的分解和研究,发现样本期内的远期汇率定价偏差是结构突变的非平稳序列,美元/人民币远期外汇市场上的利率平价并不成立,其定价偏差在本质上是市场预期的央行升贬值幅度与美元资产预期收益率的差异,决定远期汇率升贴水的不再是利率平价,而主要是预期和外汇风险溢酬。本文的另一个重要发现是美元/人民币外汇市场上的预期形成机制主要体现为推定预期,而且样本期内NDF定价偏差的变化对近期美元/人民币即期汇率变动具有一定的预测能力。同时,我们的研究还表明,对于国际投资者而言,人民币的风险溢酬和系统性风险为正,而美元的系统性风险则是负的。