We examine the process of stock prices adjusting to information conveyed by the trading process. Using the price impact of a trade to measure its information content, our analysis shows that the weekly price impact of market transactions has significant cross-sectional predictive power for returns in the subsequent week. The effect is sensitive to the level of informational asymmetry and is not due to excess liquidity demands or variations in rational risk premia. This finding suggests that prices may slowly incorporate trading information. We then characterize the key channel through which price underreaction occurs. We find that the price impact contains information that is not fully captured by public order flows and that a lead-lag effect exists regarding the arrival of information to different groups of investors. Hong and Stein’s (1999) gradual-information-diffusion theory seems the most likely explanation for price underreaction.

机构投资者一直以具有较好的选股能力立足于资本市场。本文利用2004-2007 年深交 所的上市公司为样本，从信息透明度角度检验机构投资者的选股能力。实证研究发现：与预 期一样，在信息透明度评级较高的公司，机构持股比例会较高和持股机构数目会较多，短线 机构持股比例会较高；在信息透明度评级上升的公司，机构会调高持股比例和增加机构数目， 短线机构会调高持股比例，长线机构投资者并不会基于信息透明度评级的变化调节其持股比 例；与预期相反，在信息透明度评级较高的公司长线机构持股比例会较高。因此，提高公司 持股机构化的同时拓宽机构投资者信息获取通道是当务之急。

本文研究了机构投资者投资风格类别与上市公司业绩之间的关系。 以我国2006-2008 年之间存续的基金数据为研究基础， 本文发现不同投资风格类别的机构投资者所持股的上市 公司表现出显著的差异。无论从短期还是长期来看，被投资风格保持不变的机构投资者持股 的上市公司业绩更好。与以往文献不同，本文不仅验证了机构投资者已经发挥了积极的治理 作用，同时还为深入理解机构投资者内部组成的差异提供了经验证据，这对理论界、投资者 和政府监管部门具有参考价值。

自从美国发生金融危机以来，美国联邦储备系统实施了积极的救援措施，可是，尽管美国政 府向市场注入大量流动性，但货币供给并未出现预期的增加，引起我们对其货币乘数变化的重视。 本文跟踪美联储2005年1月至2009年10月的月度数据， 深入剖析金融危机期间美国货币乘数变动的成因， 挖掘了货币乘数相关各因子的变动趋势，包括存款准备金率、流通中现金比率、定期存款与活期存款比 率等的变化情况，挖掘其背后与金融危机密切相关的经济金融原因。从基础货币的构成来看，增量 投放的巨额基础货币以超额准备金的形态囤积在央行帐户上，并没有创造出预期数量的派生货 币，货币乘数大幅下降，导致货币政策效果大打折扣。本文得出相应启示，为我国防范金融危 机提供借鉴。

通常的投资组合模型中分别以历史收益率的算术平均值和方差-协方差矩阵来定义证券组合 的预期收益和风险, 本文中我们引入专家的经验和评级, 利用模糊数学中模糊数的概念, 提出了一 个用区间数定义证券预期收益率和风险的投资组合模型. 为了能将该模型应用于风险管理领域, 我们把模糊规划模型转化为了一个极大极小最优化问题, 在满足一些特定条件的前提下,我们得到 了该模型的最优解应该包含在一个有界不可数点集中的结论. 本文得出的理论和实证结果对资本 市场中基金公司等投资机构进行风险资产投资策略的选择和投资风险管理都有重要的指导意义.

当本币国际化进程加快，对其汇率指数的编制需求上升。JP摩根在 2007 年就用双边贸易权重编制了人民币指数， 本研究用派氏链式指数法编制人民币汇 率指数，它考虑到了多边市场的竞争因素。编制货币汇率指数的目的之一是让投 资者有效地和无扭曲的掌握该货币汇率的走势。本研究试图用没有“国家符号” 的黄金、石油和特别提款权三种本位测试了上述两种人民币指数、美元宽指数、 欧元指数和亚洲货币单位。检验发现尽管中国与美国、欧元区、日本等有相当大 贸易和投资往来，但在上述指数中的影响是不同的。在欧元指数和亚洲货币单位 中看不到人民币的影响。唯有在美元宽指数中能看到大中华货币（人民币、新台 币和港币）较大影响。货币指数中体现了其域际属性。就如英镑与欧元指数，加 拿大元、墨西哥比索与美元宽指数，韩元与人民币指数等。地理位置影响还是根 深蒂固的。

2007 年以来美国次贷危机逐步升级到全球性的金融危机，此次危机 突出表现为金融体系内部“金融泡沫”破灭引发的流动性危机。从这一特点出发， 本文基于货币经济学的货币市场和信贷市场局部均衡理论，构建金融危机的货币 机制分析框架。在此基础上，通过研究货币市场和信贷市场由均衡到失衡的动态 机制来分析此次金融危机的形成；从金融机构和公众行为的理论和实证分析来考 察这种宏观形成机制的微观基础。进而总结此次金融危机国家在宏观政策调控和 微观市场监督上的经验教训，并提出对我国完善金融市场、防范金融风险的启示。

投资者从金融中介借贷投资是现代金融市场的常态。信息不对称及其带来的风险 收益不对称和风险转移问题，会造成风险资产价格泡沫。文章对 Allen-Gale模型（2000）进 一步扩展，用以说明贷款占投资者风险投资的比率变化对资产价格泡沫生成的内在机理和所 产生的影响，贷款比率越大资产价格膨胀越高；并用具体数值模拟分析。这对保证金交易盛 行的现代金融市场风险管控具有重要的现实意义。

美国推行超常规赤字财政政策和宽松货币政策应对全球金融危机，世界各 国尤其是持有大量美元债权的国家对美元国际储备资产安全性极其关注， 探索国际储备货币 稳定性具有重要的理论价值和现实意义。 本文着重研究国际货币体系演变和美元国际储备资 产稳定性，并探讨规避“特里芬”难题的条件。理论研究表明，在布雷顿森林体系下，当美 国经济增长率与美国黄金储备占 GDP之比增长率之和大于或者等于美元收益率时， 美元国际 储备具有内在稳定性， “特里芬”难题可以规避；相反的，当美国经济增长率与美国黄金储 备占 GDP 之比增长率之和小于美元收益率时，美元国际储备不具有稳定性， “特里芬”难题 必然激化。在现代国际货币体系下，当实际经济增长率大于或者等于通货膨胀率与美元收益 率之和时， 美元国际储备与实际 GDP之比的动态路径将收敛， 美元国际储备具有内在稳定性； 相反的，当实际经济增长率小于通货膨胀率与美元收益率之和时，美元国际储备稳定性将难 以保证。实证研究表明，美国黄金储备增长率一直低于美元收益率，同时，世界黄金储备增 长率尽管高于同期的美国黄金储备增长率，但仍然一直低于美元收益率水平，表明以美元主 导的布雷顿森林体系难以逃脱崩溃的厄运。布雷顿森林体系崩溃以后，美国实际经济增长率 都小于通货膨胀率与美元收益率之和， 表明在现代国际货币体系下美元国际储备稳定性偏离 可持续水平。未来美国婴儿潮引发的“银发海啸”及医疗保险、医疗救助将促使财政债务压 力更大，美元收益率由于国债规模膨胀而持续上升，如果没有出现新的技术革命，那么未来 美国实际经济增长率小于通货膨胀率与美元收益率之和的趋势将难以改变， 美元主导现代国 际货币体系的稳定性难以维持。

信用渠道在我国货币政策传导中居主导地位，但其传导障碍在很大程度上制约了我国扩张性 货币政策的有效性。目前主要体现为中央银行难以控制或影响商业银行的信贷行为。本文利用向量自回归 模型和脉冲响应函数证实货币政策传导机制的不畅与四家国有商业银行的垄断格局及其无利润约束行为有 关。国有商业银行与其他商业银行发展的不对称导致信贷配给和局部信贷萎缩的存在，在很大程度上抵消 了扩张性货币政策的效用。因此，增加有效信用供给，发展非国有金融部门和非国有中小银行是提高我国 货币政策有效性的关键。