摘要：文章发现在中国股票市场中投资者对于市场信息的反应，早期表现为反应迟钝，后期表现为反应过度，并且以反应迟钝行为为主。投资者的这些行为不仅与投资者的心理因素有关，而且与上市公司的信息非对称程度以及交易制度也有关。投资者对信息反应过度的强度与股价的均值回复行为正相关。

内容提要 本文重点对资本市场促进经济增长的作用机制与具体路径进行了深入分析，认为资本市场促进经济增长主要机制有流动性支持、风险分散、降低信息不对称，促进储蓄向投资的转化和企业的控制与监督。同时，资本市场可以通过影响储蓄转化为投资，形成健全、多层次的投资体制、通过资源配置和促进技术创新影响资本的边际生产率以及通过影响私人储蓄意愿，通过改变边际消费倾向影响私人储蓄率等路径来实现对经济增长的促进作用。 由于我国资本市场发展目标的单一性，在相关制度安排上出现了一些先天性的体制缺陷，如行政特征明显，市场缺乏微观效率、证券市场股权割裂等，导致市场在发展与完善中对初始目标极强依赖。尽管如此，本文经验研究认为，我国资本市场的发展仍然至少从以下几个方面促进了经济增长： 1、证券市场直接筹资为企业提供巨额的发展资金。 2、界定产权，改变制度变迁的路径与制度转换阈值，使一些原本具有正外部效用但受制于路径条件的制度变迁得以进行，避免了制度变迁过程中的剧烈震荡，促进了企业机制的转换。 3、优化配置资源，促进企业规模的扩张和产业结构优化。 4、促进金融结构的优化，促进金融深化进程。 5、资本市场通过财富效应、资产负债表效应、托宾Q效应和流动性效应直接影响社会的投资与消费需求，促进储蓄总量的增长。 6、影响国家货币供给的结构与数量，宏观货币政策的传导机制，影响从而间接影响着经济增长。 最后，本文以1994―2002年季度数据，对经济增长与资本市场发展进行回归与时序分析，并对其中的主要指标进行格兰杰因果检验，结论如下： 1、经济增长对股价指数运行具有显著影响。同时，由于我国股票价格指数的运行直接影响到市场筹资情况，并通过财富效应直接影响居民边际消费倾向，因而股价指数对经济增长也具有一定影响，但影响的显著性不如经济增长对股票指数的影响强烈。彼此影响滞后一季度。 2、经济的环比增长率与资本化率、交易率、金融深化比率、财政支出比率、储蓄比率呈对数线性关系。其中，经济增长通过新增的交易价值来实现对资本化率的影响。 3、交易率是经济增长的格兰杰成因,说明资本市场的活跃程度对经济增长有明显影响，但要滞后一年时间，这主要是因为市场的交易活跃对经济增长的影响要通过一系列的传导机制来实现。经济增长对市场活跃程度并无显著影响，可能与我国的“政策市”特征有关。

本文重点对资本市场促进经济增长的作用机制与具体路径进行了深入分析，认为资本市场促进经济增长主要机制有流动性支持、风险分散、降低信息不对称，促进储蓄向投资的转化和企业的控制与监督。同时，资本市场可以通过影响储蓄转化为投资，形成健全、多层次的投资体制、通过资源配置和促进技术创新影响资本的边际生产率以及通过影响私人储蓄意愿，通过改变边际消费倾向影响私人储蓄率等路径来实现对经济增长的促进作用。 由于我国资本市场发展目标的单一性，在相关制度安排上出现了一些先天性的体制缺陷，如行政特征明显，市场缺乏微观效率、证券市场股权割裂等，导致市场在发展与完善中对初始目标极强依赖。尽管如此，本文经验研究认为，我国资本市场的发展仍然至少从以下几个方面促进了经济增长： 1、证券市场直接筹资为企业提供巨额的发展资金。 2、界定产权，改变制度变迁的路径与制度转换阈值，使一些原本具有正外部效用但受制于路径条件的制度变迁得以进行，避免了制度变迁过程中的剧烈震荡，促进了企业机制的转换。 3、优化配置资源，促进企业规模的扩张和产业结构优化。 4、促进金融结构的优化，促进金融深化进程。 5、资本市场通过财富效应、资产负债表效应、托宾Q效应和流动性效应直接影响社会的投资与消费需求，促进储蓄总量的增长。 6、影响国家货币供给的结构与数量，宏观货币政策的传导机制，影响从而间接影响着经济增长。 最后，本文以1994―2002年季度数据，对经济增长与资本市场发展进行回归与时序分析，并对其中的主要指标进行格兰杰因果检验，结论如下： 1、经济增长对股价指数运行具有显著影响。同时，由于我国股票价格指数的运行直接影响到市场筹资情况，并通过财富效应直接影响居民边际消费倾向，因而股价指数对经济增长也具有一定影响，但影响的显著性不如经济增长对股票指数的影响强烈。彼此影响滞后一季度。 2、经济的环比增长率与资本化率、交易率、金融深化比率、财政支出比率、储蓄比率呈对数线性关系。其中，经济增长通过新增的交易价值来实现对资本化率的影响。 3、交易率是经济增长的格兰杰成因,说明资本市场的活跃程度对经济增长有明显影响，但要滞后一年时间，这主要是因为市场的交易活跃对经济增长的影响要通过一系列的传导机制来实现。经济增长对市场活跃程度并无显著影响，可能与我国的“政策市”特征有关。

本文利用风险价值（VaR）的基本原理，结合中国股票市场的特点，包括对个股存在日涨跌停板限制，异方差现象明显和流动性假象等，建立了一个同时考虑了个股价格风险和流动性风险的风险度量指标――扣减率模型，然后对我国股票市场的数据进行了实证分析。实证分析的结果发现，中国股票市场上大部份股票在波动性和流动性方面表现比较相似，没有明显的层次之分，此外，股票在波动性和流动性方面表现不太稳定，市场上不存在一批市场表现稳定突出的蓝筹股。

2000年，Mckinsey在与世界银行和机构投资者组织合作对全球200个机构投资者的投资意向进行了调查之后，在“公司治理的挑战”的投资者意向调查报告中得出两点结论；其一认为良好的公司治理和良好的财务状况一样重要，是他们投资时重点考虑的问题；其二是投资者愿意为良好的公司治理付出溢价。里昂亚洲商业银行曾用7大项、54小项的标准衡量公司治理与公司绩效的相关性，结果发现公司治理越好的公司，其股价表现相对优异。学者在对中东欧国家进行实例研究中，也得出结论：政企分开容易，国有企业的私有化也并不困难，但是一个有效的公司治理结构更为重要。本文鉴于国有商业银行公司制改革的紧迫性及公司治理结构的重要性，对国有商业银行的公司治理结构模式进行了探讨，从内外部治理环境方面剖析了国有商业银行改制中存在的问题并提出了相应的对策。最后得出了结论：国有商业银行不仅要不断寻求特定条件下最优治理模式，而且必须同期启动公司治理评价机制，定期对商业银行治理情况进行评价与调整，力求使特定条件下的最优治理模式得以及时运行。

本文以1999年到2001年发生股票名称变更的148家上市公司为样本，研究股票名称变更对股价的短期影响。研究发现，公司股票名称变更实质上不具有任何经济意义，也不向市场传递新的信息，但这一“事件”却引起了股价的显著波动，而且这一波动呈现出显著的过度反应特征。这种股价波动可能与中国A股市场投资者的投机行为有关。由于既具有“事件”特征，同时又不包含新的信息的“非事件”在市场上很少出现，我们的这一研究为探讨证券市场的有效性和研究投资者对信息的反应特征提供了新的线索和资料

本文以我国深沪股市的大盘指数为研究对象，分析了“日历效应”对交易量与股价波动性关系的特殊影响，并且分别考虑将原始交易量、包含自相关性的交易量、以及进行“好消息”与“坏消息”划分后的交易量引入到GARCH模型以及非对称性GARCH模型中进行研究，本文发现：原始交易量对股票指数的股价波动性开始具备了一定的解释效应，但是考虑了自相关性后交易量却无法有效解释股价波动的GARCH效应；股价的日历效应对于上海市场中交易量对股价波动性的解释有着推波助澜的作用，而“好消息”与“坏消息”的划分后的交易量可以对非对称性的股价波动性进行较为良好的解释。

金融控股集团是指在同一控制权下至少在两个不同的金融行业提供服务的金融集团。尽管中国现行的各项法规均不承认金融控股公司，但国内现行法令允许经济实体设立各类型金融公司，因此形成了一套特殊的“准金融控股公司”。 2004年，德隆危机无疑是中国财经界最大的事件之一。作为以产业资本为主体、通过经营方式控股的德隆集团曾是中国最大的民营企业，旗下拥有177家子公司和19家金融机构。德隆是中国产业与金融混业经营的先锋，在资本运作与产业整合方面影响了一大批企业的行为。但是，德隆又聚合了准金融控股集团特有的风险，引发了区域性经济和金融震荡。 笔者由德隆事件入手，通过大量财务数据分析比较，阐述了金融控股集团暴露出的各种风险，并对如何防范这些风险促进中国金融控股集团的健康发展进行了详细讨论，据此提出对金融控股集团风险防范和监管的措施。 本文的第一部分介绍了“金融控股集团” 的定义及分类，以及我国目前呈现出的许多各具特色的准金融控股集团的运作模式。德隆模式的核心是资本运作和产业整合，是其中风险最大的一类。第二部分分析了德隆事件中暴露的各种风险，如：德隆通过庄家控盘为主来维持高股价，其内部错综复杂的金字塔型股权结构使得收益和风险严重不对称，靠资本运作构成收益主体的盈利模式中隐藏着资金链风险，以及资本结构不合理，投融资期限不匹配等。第三部分提出了对“金融控股集团” 风险防范与监管的建议：证监会和银监会如何从公司治理和内部控制的角度加强对风险的管理，通过强化董事、管理人员和控股股东的法律责任来保障中小股东和债权人的利益；企业集团应以实业经营为主，将经营理念从“规模”转向“效率”，转变自身经营理念，提高风险意识；另外，企业集团可通过构建不同期限、不同行业互补的投资结构来分散风险，运用通用电器、中信泰富以及和记黄埔的案例，讨论了分散投资风险的有效措施，为立志“做大、做强”的金融控股集团提供借鉴。

我国证券市场一度广泛实行的股票股利曾因其能带来积极的股价超额收益而被普遍视为是一种典型的信号传递过程。然而本文通过对A股一般行业上市公司首次股票股利分配后的公司业绩进行长期跟踪考察，发现首次分配股票股利的公司无论盈利性或增长能力都明显持续下降，并不能充分支持信号传递假说。统计检验和模型分析均表明，在信息不对称条件下，公司盲目追求股权融资和市场过热的投资预期，在一定程度上削弱了我国股票股利政策传递积极信号的功能，也是这种分配方式不断降温的内生原因。

本文结合价格实证发现，在短、中、长持有期内，低价股反转策略几乎可以获得显著为正的收益率。同时，在输者组合中，零投资组合R1P1-R1P5也可以获得显著为正的收益率。并且这两种策略收益率经过风险调整之后，正的超常收益率无法完全用风险补偿加以解释，主要是由于市场对股价过度反应导致的，并且这种过度反应行为会被市场操纵强化。同时，基于收益率和股价，中国股市股票组合运行存在一个生命周期。