2010年中国一些大城市的房地产市场成交量大幅下降。基于对一些基本经济学思想的理性重构和对房地产价格泡沫的分析叙述，我得出结论，这应该是由于获利消失投资需求和不断增长供给之间的巨大缺口，未来中国将可能爆发金融危机。我建议政府应该减持国有股份。

房地产风险和中小金融机构风险是当前经济金融工作“三大风险”中的两个风险，而我国房地产市场供求关系的重大变化可能诱发地方性中小银行的风险事件。本文以2010年—2022年中国地级市层面的房价数据和地方性中小银行数据为样本，研究发现城市房价泡沫上升会产生风险“粉饰效应”，表现为降低地方性中小银行风险，但是房价泡沫破灭会导致中小银行风险持续上升。影响机制的结果发现，城市房价泡沫带来的抵押品价值效应和银行风险资产结构调整效应会降低中小银行风险，即提升中小银行客户抵押品价值、促进中小银行信用风险资产替代进而降低中小银行风险。异质性研究表明：房价泡沫上升对于地方性中小银行风险粉饰作用在城商行、省域内经营的地方性银行、银行业竞争度较低地区银行影响更大。进一步研究表明：城市房价泡沫会扭曲地方性中小银行的信贷投放行为，表现为更多的信贷资金流向金融资产和房地产行业，并没能够有效支持中小企业融资。本研究不仅有助于厘清房地产市场风险传溢的影响机理，还能够深化对于房地产风险-地方性中小银行风险-信贷扭曲影响逻辑的理解，从而为防范和化解系统性金融风险提供政策启示。

市场有效性和股市泡沫是学术界非常关注的话题，市场有效性和股市泡沫是一体两面，既互相联系又彼此对立。本文回顾了有效市场假说（EMH）的理论，并基于剩余收益模型（RIM）方法，以A股市场为例对中国A股市场的内在价值、股市泡沫率进行了分析与衡量。A股历史泡沫率的中位数超过20%，在2001-2019年的统计期内A股绝大多数时间处于高估的状态；在过去的30年发展中，中国股市还为构建具有高效纠错的市场机制，其中有“政策市”等人为干预的因素，使得市场价格长期以来偏离企业内在价值。从投资的角度，A股历史泡沫率与未来5年投资收益率（CAGR）呈现明显的负相关。本文对A股泡沫空间的测量与市场有效性的探讨，对于构建更具效率的A股市场具有参考价值。

随着金融系统风险的不断增大，宏观审慎政策如何应对资产泡沫是一个亟待解决的重要问题。本文基于一个具有理性资产泡沫的动态一般均衡模型，重点讨论了金融风险增大情况下，资产泡沫的成因及其宏观效应。我们从理论上证明，资产泡沫一方面有利于缓解融资约束带来的流动性短缺，从而一定程度上改善了金融摩擦引致的资源错配；另一方面，资产泡沫本身又会加大整个金融系统风险，从而对宏观经济造成威胁。将刚性兑付引入基准模型后，我们发现对高风险金融资产的刚性兑付会导致流动性充裕的投资者过度投机而引起所谓的“刚性泡沫”，泡沫资产的需求和价格与刚性兑付力度呈正向关系。进一步分析表明，“刚性泡沫”在改善流动性短缺的同时，又会对实体经济造成挤出效应。因此，政府对金融市场的救助行为面临取舍，并且最优救助力度随金融系统风险的增大而降低。尤其是当金融系统风险足够大时，最优救助力度可能为负，即，最优政策干预应该打压资产泡沫的交易。以上分析表明，在高金融风险与资产泡沫并存的情况下，针对资本市场的救助政策需谨慎执行。

我们发现，股市泡沫和信贷市场中的信用风险存在因果关系。我们分析了来自人人贷（国内头部P2P众筹平台）的超过45万笔贷款数据，时间为2015年，当时A股正经历非理性的大起大落。随着上证综指突破3500点，散户们积极进入股市，并通过P2P平台融资，我们发现，此时P2P平台贷款的违约率以及违约程度都有了大幅提高。对于低质量贷款以及过分自信的贷款者，这种效应更加显著。其他一系列P2P市场状态指标，也都出现恶化。总之，我们认为，金融科技的发展会扩大金融风险，促使风险在不同市场之间蔓延。

金融部门膨胀是由金融虚拟性所导致的金融部门与实体经济部门分离以及金融部门独立运行、自我发展的状态。宽松货币政策导致流动性过剩及金融泡沫，并进一步加剧金融部门膨胀。上世纪90年代的日本泡沫经济危机和2007年的美国次贷危机期间，日、美两国金融部门膨胀形式和程度的差异较大，宽松货币政策引发金融泡沫以及加剧金融部门膨胀的效应也有所不同，但共同之处是两国货币当局均忽视了金融部门膨胀。金融部门膨胀对货币当局制定和实施货币政策提出了新挑战。

现代金融市场上普遍存在着信息不对称和借贷投资行为以及由此带来的风险收益不对称和风险转移问题，这会造成资产价格膨胀形成泡沫。文章选择代表性投资者的借贷投资活动为研究对象，通过引入贷款价值比（LTV）进一步扩展Allen-Gale模型，并用LTV的动态调整来说明金融市场上资产价格泡沫生成的内在机理及其影响；通过模拟分析得出：利率不变时，LTV越大，资产价格泡沫程度越大；LTV不变时，利率越低，资产泡沫程度越大。因此，遏制资产价格泡沫的关键是降低LTV、提高利率。

房地产基本价值是由其未来的现金流（即租金）和贴现率决定的，异质信念与通胀幻觉分别从 投资者对房地产未来现金流分布的信念差异和对贴现率的估计偏差两方面解释了房地产价格泡沫的形成机制。 本文基于1994—2010年中国房地产市场季度数据，利用时变现值模型估计中国房地产市场的基本价值进而给出 房地产价格泡沫，并检验中国房地产价格泡沫的形成机制。研究发现，异质信念和通胀幻觉都勾勒出了中国房 地产价格泡沫形成的画面，但相对于通胀幻觉，异质信念是中国房地产价格泡沫形成的主导因素。

《再售》一文使用了金融领域的前沿理论，但在理论的诠释与应用上产生了问题。首先，在未能正确理解异质信念概念的条件下，以错误方式选择了异质信念的代理变量，并且使用它来表示再售期权。其次，使用了一种动态剩余收益模型来估算投机泡沫的，却忽略了该模型关键性假定前提在中国股市基本不具备的事实。此外，在设计模型解释现象时，未能立足实际把握中国股市的深层问题和矛盾，却把研究重点转至投资者心理预期上。最后，使用异质信念来表示再售期权，却基于隐含了同质信念假定的动态剩余收益模型来估算投机泡沫，并将这样产生的两个变量整合进入核心模型中。这样，在模型中便包含了两个对立的假定前提。这一系列错误最终导致陈国进教授等无法自圆其说。

在中国IPO上市首日，投资者大量抛售其获配新股，1995年至2008年换手率（抛售数量占可交易总量）平均高达61%。本文研究发现：在IPO上市初期，个体投资者对新股估值呈现出过度乐观情绪，而在资金抽签的新股分配制度下，资金实力占优的机构投资者将成为新股的主要获配者，他们将利用个体的情绪向其抛售获配新股，个体越乐观，股价泡沫越大，机构的抛售数量越多，这是形成超高换手率的重要机制；但是在IPO上市后的两年内，个体的过度乐观情绪逐渐消退，新股初期交易价格中的泡沫逐渐萎缩，这使得IPO新股表现出长期弱势异象，并且机构抛售数量指标对于IPO长期收益率具有显著的反向预测能力：首日换手率越高，长期收益率相对越低。本文的研究意味着更为公平的IPO分配制度有助于提高市场信息效率，缓解IPO上市初期超高涨幅和超高换手率的异常现象。